Litt om trading og investering

Du har ikke mer rett om andre er enig med deg. Du har ikke mer rett om flertallet er enig med deg.

Det tok 400 år før den katolske kirke innrømmet at Galieo Galilei hadde rett. I dag tales det om giraffspråk. Sammen med gruppen, massen kan noen sluke kameler de ville kastet opp om de ble servert dem alene. Der finnes en individuell og en massepsykologi. Den som kjenner dette og opererer i finansmarkedet, vil kunne tjene på det. Når massen i sin spekulasjon, ofte motivert av kortsiktig jakt etter profitt er drevet utfor stupet eller "cornered" av markedet, vil vedkommende nøkternt kunne handle slik at han tjener på det. Det er ikke kynisme. Vedkommende er som profittmaksimerende aktør dum om han ikke gjør det. Man burde nesten ikke si det høyt, men analytikerne som gruppe, gir dårligere råd enn kast med en mynt. De tar systematisk feil i mer enn 50 % av tilfellene. Hvorfor?

• De følger etter hverandre som en flokk.
• Itegritet er noe du bærer inni deg, et rammeverk som du er oppdratt med.
• Populært heter det at et topp (bunn)punkt nås når den siste pessimist (optimist) er blitt optimist (pessimist). Jo mer enstemte analytikerne er, jo mer skeptisk skal man være til budskapet deres. Der er alltid få okser i begynnelsen av en oppgang og der er få bjørner i begynnelsen av en nedgang. Nær en topp er de fleste okser og nær en bunn er de fleste bjørner. Så dersom analytikerne er veldig enstemte, kan det tyde på et forestående trendbrudd.
• Det er ikke så ille om man anbefaler å kjøpe f.eks. IBM aksjen og den faller. Det kan spises. Men det er uspiselig at man anbefaler et ukjent selskap og tar feil. Derfor er mange analytikere forsiktige, tradisjonelle og konservative i sin rådgivning.
• Mange er bundet av inntjening. De får ikke provisjon av å be kundene forlate et aksjefond til fordel for kontanter eller obligasjoner.
• Be din rådgiver kommentere denne siden. Himler vedkommende med øynene eller prøver seg på en rask bortforklaring, forlat vedkommende. Be ham kommentere hvorfor innsidere i store amerikanske selskaper selger seg ut. Vil det som den anerkjente professoren, Robert Shiller hevder, ende i tårer? I sin bok "Irrational Exuberance" som kom ut en måned før IT-korreksjonen i 2000 advarte han mot det som måtte komme. I andre reviderte utgave, 2005, advarer han spesielt mot utviklingen i det amerikanske og generelt mot utviklingen i det globale eiendomsmarkedet. Det irrasjonelle overmotet er nå flyttet til eiendomsmarkedet.
• Vi har sett norske sider hvor det hevdes at trading er lett. Ja, det kan være lett i år. En av verdens dyktigste valutatradere, Bill Lipschutz, bygde i begynnelsen av sin karriære som trader, i løpet av 4 år, opp en konto som steg fra USD 12 000 til USD 250 000. Det tok dager å blåse bort hele kontoen. Prinsippet om at "the even bigger fool" kjøper på toppen består i at man alltid regner med å finne en kjøper. Med andre ord en kjøper som lar seg lure eller som gripes av massehysteriet nær slutten av oppgangen.
• Der finnes perioder hvor det eneste trygge er kontanter i sikre banker. Der finnes perioder som er så vanskelige at det kan være vanskelig å finne sikre banker. Er det deflasjon, legg pengene i en bankboks. Dette rådet hører du sjelden av din rådgiver. Før du setter en stor andel av dine penger i en bank, kan det også være lurt å foreta sin egen "Due Dilligence" av banken. Er den ekstremt eksponert i derivatmarkedet, bør du være varsom. Ja men banken er "delta / vega hedget" sier din rådgiver og du gir opp og argumentere mot slike fine ord. Norske innskudd er også sikret av myndighetene. Ja ihvertfall i ikke altfor unormale tider. Denne advarselen gjelder nok kan hende ikke tradisjonelle norske banker, men den kan gjelde banker som har forlatt sin tradisjonelle bankaktivitet til fordel for mer eksotiske operasjoner. Det er greit med et gjerde på en bro, men det nytter ikke når broen raser. Gjør du alt riktig, bortsett fra en ting, kan du også få ISO sertifisert en flytevest om du ikke sier at du har fylt den med betong i stedet for kork. Hva har banker med aksje / verdipapirmarkedet å gjøre? Spør din rådgiver. Himler han med "øgene" som min handelshøyskoleutdannede rektor fortalte, forlat ham. Er din rådgiver ISO sertifisert? Det bør han være, men trenger ikke være nok. Mange års erfaring kan være gull verdt. Noen snakker om edle metaller som inflasjonshedge. Hvem har opplevd gull og sølvbobler? Høy verdivurdering innebærer høy risk. Ungdommer er lette å forme og de gjør det du sier. Hva med motforestillingene? Husk at massepsykosen i ekstreme tilfeller kan sammenlignes med en skogbrann. Du har ikke mer rett om alle er enig med deg. Brannen brer seg stille oppover åssiden. Med ett øker vinden og retningen blir nesten umulig å forutsi. Den skifter retning og farer nedover åssiden. Kursene faller. Med ett springer noen gnister over på andre siden av dalen. Vinden tar fatt i brannen og løfter den oppover åssiden. Den når den lokale toppen, men bak den er en ny åsside og brannen fortsetter oppover. Det samme skjer på ny. Elliottistene kaller dette forlenglese på forlengelse og under massehysteri har man forlengelse tilsynelatened like opp til Sankt Peter. Når alle hopper på en ting, er det på tide å hoppe av. Helst før. En ting er sikkert, under massepsykose er det umulig å forutsi toppen. Hva med Shillers bok? Rett tidfesting eller tilfeldighet? Han er professor i finans. Romfartsingeniører sa du. Ja de ansettes i store finanskonsern. De trengs for å beherske superkomputere og tung mattematikk. Du tar oss aldri sa noen i en stor bank. De skulle ha ungdommer som de kunne forme. Jeg husker overskriften på en artikkel "When rocket scientists crash out of orbit." Isac Newton tapte på aksjespekulasjon. "Det som er aller vanskeligst å forstå i denne verden er inntektsskatten" sa Albert Einstein. "Jeg vil heller at folk skal le av min sparsommelighet enn gråte over min ødselhet" sa kong Oscar II. Det er 100 år siden unionsoppløsningen.
• Hvorfor denne svartmalingen? Etter dag følger natt og natten er sort. Etter en super oppgang fra 1982 til 2000 (noen hevder fra 1900 til 2000) følger en (super) nedgang eller mer riktig en korreksjon av relative verdier. For å si det med makroøkonomens språk. Fra 1982 til 2000, hadde vi en meget sterk "sektorinflasjon" i aksjemarkedet. Relative priser er vridd og en ubalanse skapt, denne ubalansen må rettes opp og da får vi en (over)korreksjon. Banksektoren er en sektor med sterke bånd til verdipapirmarkedet generelt og aksjemarkedet spesielt. Disse båndene er ikke blitt svakere de siste årene. Å handle på margin eller investere i aksjemarkedet med lånte penger var svært utbredt i 1920 årene. Under tulipan løk boblen i Holland, boblen over alle bobler, solgte mennesker hus, hjem og virksomhet for å investere i tulipanløker. Tulipanløker var verdt mer enn gull. Ja tro det eller ei, eide du en av de mest eksklusive tulipanløkene, kunne du selge den og kjøpe deg en enebolig. Dette er massepsykologi som du ser på religiøse møter, ekstreme politiske møter og presentasjon av et eller annet nytt investeringsobjekt hvor du skal bli rik på kort tid. Noter deg følgende, substansverdien i prosjektet er antagelig negativt korrelert med den stemningen som piskes opp, ofte med høyt betalte kjendiser og personer med høy sigarføring som trekkplastre. Jeg gir deg følgende råd. Sett en dressert apekatt til å kaste 30 piler mot en liste over 500 av de største selskapene i verden. Fordel pengene dine på disse selskapene.
  
  I dag låner også noen penger på boligen og setter pengene i askjemarkedet. Vær varsom! Vi har et marked hvor noen priser har mistet all kontakt med underliggende verdi. Noe må før eller siden gi etter. Om det blir gjerdet på broen, eller pillarene som bærer den, vil tiden vise.
• Massepsykologien i et stigende og et fallende marked er helt ulik. Det gjelder særlig under korreksjonene oppover i et fallende marked. Nå skal alt det tapte tas igjen, alt er som før, men det er det ikke. Stemningen er annerledes. Den er farligere. De mest luftige prosjektene kan bli lansert under den første korreksjonen oppover etter fallet. Har vi eksempler her i landet? Der vil komme flere. Først kommer de kreative nye prospektene, noen med en fot på hver side av loven. Myndighetene reagerer ofte altfor sent og da er neste prospekt med et nytt fint navn i ferd med å lanseres. Greier du ikke å finne noen firmaer med (økende) positiv fri kontantstrøm, god ledelse, oversiktlige regnskaper og god ordreinngang å investere i, sett pengene i en solid bank. Hva satser analytikerne på i sine anbefalinger? Der er en fordel med Statoil, verden trenger fortsatt olje, men oljeprisen er høy. Der er en fordel med Norske Skog, verden trenger avispapir og firmaet er i ferd med å bli verdensledende. Norsk Hydro er vanskeligere å forstå, telenor enda vanskeligere. Forstetter de å vinne markedsandeler som i Pakistan nylig, er det et godt tegn. Følg nøye med på ledelsen. Behandler de selskapet som en person de har omsorg for? En person som helst skal bli godt likt og ikke kommer i konflikt med andre. Er kunden i fokus? De er de øverste sjefer og aksjonærene nestsjefene. Ledelsens oppgave er å skape et godt miljø, skaffe oppdrag i ordreboken og generere (økt) fri kontantstrøm.
  
  "Norsk Hydro was an exciting company involved in a varity of unexciting industries - hydroelectric power, magnesium, aluminum, and fertilizer plants. I saw it as a cyclical company and a great energy plant at the same time."
  Peter Lynch "Beating the street" side 125 - 126.
  
  Og for sykliske aksjer, skal man være varsom med å benytte P/E som investeringskriterium. Lav P/E er normalt et godt tegn, men ikke for sykliske aksjer.

Da er du i gang med en gang. Der er bøker om aksje, futures, forex, opsjons og råvaretrading. Disse instrumentene har ulike mønstre. Det kan lønne seg å kjenne futures trading, da prisoppdagelsen ofte skjer i futuresmarkedet. Da har du et tidelig varsel om hva som vil skje i kontantmarkedet om du trader underliggende instrument. Les, praktiser, les, praktiser. Stol på deg selv. Ro ned når du går på tap, for det kommer du til å gjøre. Amerikanerne har et uttrykk som sier "cut your losses and let your profit run." Man skal altså være rask med å ta tap og ikke prøve å ta igjen det tapte ved å håpe på at prisen går dit man vil. Dernest må man ikke være for rask med å ta gevinst. Begge deler er noe man lærer ved trening. Du skal med andre ord lære deg å elske små tap og hate store, men selvsagt elske store gevinster. Du kan "sagblades" ut av markedet, på grunn av transaksjonskostnader ved små gevinster og små tap.

“An investment operation is one which, upon thorough analysis promises safety of principal and an adequate return. Operations not meeting these requirements are speculative.”

Benjamin Graham

Enkelt forklart sammenligner Graham prisen på en aksje (P) med aksjens underliggende verdi (V). Vi har da følgende muligheter

• P > V. Aksjen er overvurdert og ingen investeringskandidat.
• P < V. Aksjen er undervurdert og dermed en investeringskandidat.

Benjamin Graham, som sa at man ikke trengte være intelligent for å gjøre lønnsomme investeringer, lanserte følgende formel:

V = E x ( 8.5 + 2G),

Hvor V er anslag på underliggende verdi, E er løpende normal inntjening og G er forventet årlig inntjening. Graham vil ikke hente ut E og G fra siste års regnskap. Han er opptatt av stabilitet i inntjening og bærekraftig vekst. Dermed bør E og G være gjennomsnittstall over flere år. Han foreslår selv forventet vekst over de neste 7 til 10 årene. Det er selvsagt alt for enkelt å redusere Grahams investeringsfilosofi til den enkle formelen ovenfor, se for eksempel følgende side. Der finner man formelen ovenfor omskrevet til følgende ligning:

P/E = 8.5 + 2G,

Hvor P/E er det velkjente forholdet mellom pris på aksjen og inntjening og G er inntjeningens vekstrate. Men hvorfor er det ikke investering å benytte formelen når man investerer i følge Graham’s definisjon ovenfor? En enkel formel som denne er ikke fundert på grundig analyse. Som alltid, det finnes ingen fri lunsj. Og er det ikke investering, er det i følge Graham spekulasjon. Underliggende verdi, hva er det? Normal inntjening hva er det? Jo større vekt man legger på inntjening, jo mer må man være på vakt etter kreative regnskapsmetoder. Man må også lære seg å tolke finansielle utsagn . Stikkordmessig skal man være oppmerksom på følgende:

• Endring av regnskapsprinsipper fra et år til neste. Les fotnotene.
• Se opp for ord som ad hoc, pro forma, spesielle avsetninger, spesielle formål samt ekstraordinære poster. Hva innebærer dette i forhold til tidligere år? Er man ute etter skattekreditt ved å endre periodiseringer av reelle kostnader? Fører man antatte senere tap og utgifter frem i tid for å oppnå skattekreditt?
• Utgifter til forskning? Hva er dette? Er det triksing for å pynte på regnskapene?
• Forholdet mellom kapitalisering og drift. Hvordan føres kostnader som øker materielle verdier og dermed kapitaliseringen av selskapet?
• Avskrivninger er en post det kan trikses med? Endres avskrivningsmetoden? Se fotnotene? Hva innebærer det om metoden endres? Økes eller minskes investeringene i forhold til tidligere år.
• Utvanning. Hvor store opsjoner sitter ansatte eller andre med? En innløsning av mange kjøpsopsjoner vil vanne ut selskapets aksjekapital. Warrants er en type lange opsjoner som har blitt populære de siste årene. Hvordan virker eller kan disse virke på selskapets egenkapitalisering? Under ellers like forhold kan et selskap uten utestående opsjoner være mer verdt enn ett med store opsjonsposter om dette ikke er fullt ut diskontert i aksjekursen.
• Hva med avkastninger på selskapets pensjonsfond? Er dette en prosentvis stor post? Er beløpet som er ført opp normalt og er tallet realistisk? Hvordan er de verdsatt?

Tar man hensyn til slike forhold, er det åpenbart at reell P/E kan være en helt annen en den som publiseres i selskapets rapporter og i media. Som grundig investor må man derfor som alltid også ta P/E tall med en klype salt. På grunn av forhold som nevnt ovenfor kan det godt tenkes at et selskap har en publisert P/E på 10, mens et annet har en publisert P/E på 40. Ved å trekke inn forhold som nevnt ovenfor anslår man selv det første selskapets P/E til å være 20 mens det andre selskapets P/E av lignende grunner blir nedjustert til 20. Ut fra rene P/E betraktninger er dermed de to selskapene like attraktive. Der finnes selskaper som benytter så kreative regnskapsmetoder at selve oppstillingen gjør at man med en gang blir skeptisk. Det enkle er ofte det beste. Har man problemer med å forstå regnskaper og finansielle utsagn, bør man være varsom.

Hvorfor legger mange analytikere stor vekt på P/E? I følge nobelprisvinnerne i økonomi, Miller og Modigliani er verdien av et selskap lik nåverdien av (forventet) fremtidig netto inntektsstrøm. La oss si at P/E per aksje er 10, under ellers like forhold, en god investeringskandidat for P/E guruen Peter Lynch. Anta at aksjekursen er 100 kroner. Da er inntjening per aksje kroner 10. Dersom realrenten i samfunnet er lik null, vil det ta 10 år før netto inntjening er lik "verdien" på aksjen. Det er åpenbart at en slik aksje burde ha stigningspotensiale om andre forhold også virker sunne. Der er vanligvis nær sammenheng mellom netto inntjening og fri kontantstrøm inn i selskapet. En positiv og økende fri kontantstrøm er et sunnhetstegn. Det gir penger rett i kassen.

"High valuations entail high risks."

Benjamin Graham.

Det kan være greit å minne om dette i et marked hvor verdsettingen er den høyeste i historien bortsett fra i 2000. Hva skjedde i 1929? Vi kaller det ikke et krakk, men en korreksjon. Vi fikk en såkalt siksakkbevegelse, et enkelt mønster. Dow Jones kursen raste ned til en midlertidig bunn i 1930. Markedet korrigerte tilbake og tok igjen 50 % av fallet før det raste ned til bunnen i 1932. I følge Elliott Wave prinsippet er det overveiende sannsynlig at vi denne gang ikke får en enkel men en kompleks korreksjon. Vi kan endog få et ekspandert flatt mønster hvor Nasdaq indeksen stiger over toppen i 2000 på litt over 5000 før den begynner på sin kompliserte ferd ned mot bunnen. Pessimistene hevder at Nasdaq som sin tyske motpart, Nemax er borte når denne korreksjonen er over. En ting er sikkert, hittil har vi ikke sett noe som minner om en absolutt bunn. Når den absolutte bunnen nås, i 2021, 2034, 2055 eller når det måtte være, så vil alle hate aksjemarkedet. Alle vil fordømme det og ingen skal noen gang investere en krone i en bedrift. Da skal man investere i markedet. Man skal ikke investere når champagnen flyter i gatene, og når det inviteres til religiøse investeringsseminarer som minner mer om religiøse vekkelsesmøte eller popkonserter hvor ungpikene river seg i håret og faller om. Får du servert en gryndig analyse på slike møter? Man skal investere i markedet etter at blodet har flytt i gatene og det er blitt helt stille. Inntil det skjer får du håpe på at du mestrer å være inne og ute av markedet sånn noenlunde til riktig tid. Alternativet er å gjøre hjemmeleksen sin grundig. Går du på en strand og vender på hundre stener, vil du kan hende finne kreps under to om der er kreps i